8月1日、香港の《ステーブルコイン発行と準備管理条例》が正式に発効しました。今回、香港金融管理局の意図は非常に明確です：香港ドルを基準としたステーブルコインのみを発行を許可し、発行主体は規制ライセンスを取得する必要があります。資産の準備は本通貨の現金と債券に限られ、厳格な監査と保管プロセスが求められます。同時に、ステーブルコインの本質もさらに定義されました：もはや単なる市場主導の製品ではなく、正式に主権通貨の延長としてのオンチェーン金融ツールとなりました。そして中国本土では、ステーブルコインに関する政策の探索も静かに進められています。香港から本土へ、ステーブルコインはもはや限界の金融革新の話題ではなく、通貨政策と主権ガバナンスの主戦場に入っており、真の焦点も移っています。# 三つのステーブルコインの規制パスステーブルコインが規制の言語体系に入ると、それはもはや技術的な問題ではなく、制度設計の一部となります。異なる国や地域の規制がステーブルコインに対して示す態度は、一見すると緩和か厳格化かのように見えますが、実際には三つの問題を解決しているのです。アンカリング資産は何を選ぶか、発行権は誰に帰属するか、運営システムはどの清算ロジックに組み込まれるか。現在、世界のステーブルコインの規制の動向に対して象徴的な影響を持つのは、アメリカ、EU、そして香港です。これらはそれぞれ三つの制度モデルを代表しています。### アメリカアメリカは市場主導、制度を基盤とした道を選んだ。2025年、GENIUS法案が通過することで、ステーブルコインは正式に連邦の規制に組み込まれました。しかし、規制は発行を引き受けるのではなく、アンカー方式と裏付け要件を定義します：あなたは通貨を発行できますが、必ずドルにアンカーし、合規な準備金を保持し、金融システムの監査経路を受け入れなければなりません。これは、発行権が市場に委ねられ、アンカー権が制度の手に残ることを意味します。USDC、PYUSD、そして今後規制が整備される予定のドルステーブルコインに至るまで、アメリカが実際に構築しているのは「前面オープン、背面サポート」という運用ロジックです。国債や現金に連動している限り、あなたのアカウントが追跡可能で監査に合格していれば、チェーン上で「ドルインターフェース」を発行することができます。その利点は、アメリカが最前線に立つ必要はなく、ドルがWeb3のあらゆる隅々に自然に浸透することができることです。ステーブルコインは「ドル決済API」となりました。しかし、リスクもここにあります：ドルの発行は中央銀行によって行われるのではなく、CircleやPayPalといった企業に委ねられています。準備金の管理が失敗し、開示が遅れ、州間の規制の断絶が生じると、どの一つでも問題が発生すれば、ステーブルコインはドルに連動するのではなく、信頼そのものに連動することになります。### 欧州連合EUは規制内蔵、権限縮小の道を選びました。MiCAはステーブルコインを極めて厳格な規制の下に置いています。特に、流通規模が一定の基準（例えば1,000万ユーザーまたは100億ユーロの時価総額）に達した場合、「重要なトークン」の規制範囲に分類され、欧州中央銀行などのより高次の金融機関の介入を受ける必要があり、制限措置に直面する可能性があります。これは典型的な「許可—規制」構造です：存在を許可するが、拡大を許可しない。さらに注目すべきは、欧州中央銀行とESMAが複数の政策声明の中で、ユーロ圏における米ドル連動のステーブルコインの広範な使用に対する懸念を表明しており、それがこの地域におけるユーロの通貨主権を侵食する可能性があると考えられていることです。この背景の中で、MiCAのステーブルコインに対する厳しい規制の道筋は、制度的な防護として理解されるかもしれません：限られた革新の余地を与えつつ、国境を越えた決済と現地での支払いにおける規模の浸透を制御します。しかし、高強度の規制もまた、欧州連合におけるステーブルコインの使用シーンを制限し、発行コストを高くし、市場の活力を引き出すことが難しく、さらにステーブルコインを中心としたビジネスモデルが欧州連合内で発展するのをより難しくします。### 香港香港はライセンスの事前取得とシーンの閉鎖的なパスを選択しました。アメリカの「オープンペッグ」やEUの「制度的枠組み」とは異なり、香港の規制は最初から「境界を設定」しているように見える：香港ドル（HKD）にペッグされたステーブルコインの発行のみが許可され、人民元、米ドルなど他国の通貨にペッグすることは許可されず、多通貨、商品ペッグまたはアルゴリズムステーブルコインも禁止されている。発行者は香港に登録し、貯蔵型決済ツール（SVF）ライセンスを取得し、規制によって承認されたローカルな決済シーンでのみ流通することが許可される。この「予想される境界」の制度設計は、香港の規制当局の三重の意図を反映しています：一は、通貨の主権の明確化であり、香港ドルだけをステーブルコインとして認め、外貨のステーブルコインが地元の通貨政策に浸透することを避けることです。二つ目は、発行資格のライセンス化であり、SVFフレームワークを借りてステーブルコインを既存の金融監督システムに組み込むことで、Alipay香港や八達通などの地元の決済ツールと並んで管理される。三は使用シーンの閉鎖化であり、特定の決済エコシステム内での小規模な試験的利用のみを許可し、オンチェーンのクロスボーダー決済、DeFi流通、または取引所の用途は当面開放しない。この制度は本質的に「金融ツールに組み込まれた規制」のガバナンスモデルであり、発行と使用を最初から規制可能な空間にロックすることを強調しています。まずはチェーン上の決済に対する技術的検証とリスク管理を確保し、次に段階的に緩和の道筋を評価します。香港ドルにペッグし、使用シーンを制限することで、オンチェーン資金とローカル金融秩序の高度な結びつきを保証し、香港がアジアのステーブルコインインフラにおいて主導的地位を確保することができます。しかし、通貨と用途の制約設計により、香港のステーブルコインのオープン性と外部性は限られており、クロスボーダープロジェクトを引き付けることや、主流のWeb3決済ネットワークの重要なノードになることが難しいかもしれません。## **制度定調後のステーブルコインの世界**アメリカの「市場連動+制度保障」、EUの「制度固定+慎重な放出」、香港の「ライセンス事前取得+自国通貨の固定」、これら三つのモデルは一見大きな違いがあるように見えるが、最終的には同じ現実に応じている：**ステーブルコインの発行権と流通権は、最終的に主権と規制の手に戻る**。これらの制度的な道筋が徐々に形成されるにつれて、世界のステーブルコイン市場の競争ロジックも書き換えられるだろう——未来は「誰が速く走るか、誰の時価総額が大きいか」ではなく、「誰のステーブルコインがより多くのコンプライアンス支払いシステムに組み込まれるか」となる。これは、クロスボーダー支払いの構造、デジタル通貨の決済ネットワーク、さらにはパブリックチェーンエコシステムの流動性分布が、構造的な再編成を迎える可能性があることを意味する。しかし今、市場の熱気は別の端に達しています：プロジェクトが集中し、概念が過熱し、投機が構築を上回っています。制度の靴が落ちる直前ほど、冷却と自己検査が必要です——なぜなら、ルールの外での短距離走は、新制度が発効する初日に、直接的に排除される可能性が高いからです。本当のチャンスは、熱狂の中で先走ることではなく、政策が実施されるその瞬間に、コンプライアンスの位置と実際のシーンを持っている人々の手の中にある。
ステーブルコインが主権時代に入る：三つの規制の道と世界の構図の書き換え
8月1日、香港の《ステーブルコイン発行と準備管理条例》が正式に発効しました。
今回、香港金融管理局の意図は非常に明確です：香港ドルを基準としたステーブルコインのみを発行を許可し、発行主体は規制ライセンスを取得する必要があります。資産の準備は本通貨の現金と債券に限られ、厳格な監査と保管プロセスが求められます。同時に、ステーブルコインの本質もさらに定義されました：もはや単なる市場主導の製品ではなく、正式に主権通貨の延長としてのオンチェーン金融ツールとなりました。
そして中国本土では、ステーブルコインに関する政策の探索も静かに進められています。
香港から本土へ、ステーブルコインはもはや限界の金融革新の話題ではなく、通貨政策と主権ガバナンスの主戦場に入っており、真の焦点も移っています。
三つのステーブルコインの規制パス
ステーブルコインが規制の言語体系に入ると、それはもはや技術的な問題ではなく、制度設計の一部となります。異なる国や地域の規制がステーブルコインに対して示す態度は、一見すると緩和か厳格化かのように見えますが、実際には三つの問題を解決しているのです。
アンカリング資産は何を選ぶか、発行権は誰に帰属するか、運営システムはどの清算ロジックに組み込まれるか。
現在、世界のステーブルコインの規制の動向に対して象徴的な影響を持つのは、アメリカ、EU、そして香港です。これらはそれぞれ三つの制度モデルを代表しています。
アメリカ
アメリカは市場主導、制度を基盤とした道を選んだ。
2025年、GENIUS法案が通過することで、ステーブルコインは正式に連邦の規制に組み込まれました。しかし、規制は発行を引き受けるのではなく、アンカー方式と裏付け要件を定義します：あなたは通貨を発行できますが、必ずドルにアンカーし、合規な準備金を保持し、金融システムの監査経路を受け入れなければなりません。
これは、発行権が市場に委ねられ、アンカー権が制度の手に残ることを意味します。
USDC、PYUSD、そして今後規制が整備される予定のドルステーブルコインに至るまで、アメリカが実際に構築しているのは「前面オープン、背面サポート」という運用ロジックです。国債や現金に連動している限り、あなたのアカウントが追跡可能で監査に合格していれば、チェーン上で「ドルインターフェース」を発行することができます。
その利点は、アメリカが最前線に立つ必要はなく、ドルがWeb3のあらゆる隅々に自然に浸透することができることです。ステーブルコインは「ドル決済API」となりました。
しかし、リスクもここにあります：ドルの発行は中央銀行によって行われるのではなく、CircleやPayPalといった企業に委ねられています。準備金の管理が失敗し、開示が遅れ、州間の規制の断絶が生じると、どの一つでも問題が発生すれば、ステーブルコインはドルに連動するのではなく、信頼そのものに連動することになります。
欧州連合
EUは規制内蔵、権限縮小の道を選びました。
MiCAはステーブルコインを極めて厳格な規制の下に置いています。特に、流通規模が一定の基準（例えば1,000万ユーザーまたは100億ユーロの時価総額）に達した場合、「重要なトークン」の規制範囲に分類され、欧州中央銀行などのより高次の金融機関の介入を受ける必要があり、制限措置に直面する可能性があります。
これは典型的な「許可—規制」構造です：存在を許可するが、拡大を許可しない。さらに注目すべきは、欧州中央銀行とESMAが複数の政策声明の中で、ユーロ圏における米ドル連動のステーブルコインの広範な使用に対する懸念を表明しており、それがこの地域におけるユーロの通貨主権を侵食する可能性があると考えられていることです。この背景の中で、MiCAのステーブルコインに対する厳しい規制の道筋は、制度的な防護として理解されるかもしれません：限られた革新の余地を与えつつ、国境を越えた決済と現地での支払いにおける規模の浸透を制御します。
しかし、高強度の規制もまた、欧州連合におけるステーブルコインの使用シーンを制限し、発行コストを高くし、市場の活力を引き出すことが難しく、さらにステーブルコインを中心としたビジネスモデルが欧州連合内で発展するのをより難しくします。
香港
香港はライセンスの事前取得とシーンの閉鎖的なパスを選択しました。
アメリカの「オープンペッグ」やEUの「制度的枠組み」とは異なり、香港の規制は最初から「境界を設定」しているように見える：香港ドル（HKD）にペッグされたステーブルコインの発行のみが許可され、人民元、米ドルなど他国の通貨にペッグすることは許可されず、多通貨、商品ペッグまたはアルゴリズムステーブルコインも禁止されている。発行者は香港に登録し、貯蔵型決済ツール（SVF）ライセンスを取得し、規制によって承認されたローカルな決済シーンでのみ流通することが許可される。
この「予想される境界」の制度設計は、香港の規制当局の三重の意図を反映しています：
一は、通貨の主権の明確化であり、香港ドルだけをステーブルコインとして認め、外貨のステーブルコインが地元の通貨政策に浸透することを避けることです。
二つ目は、発行資格のライセンス化であり、SVFフレームワークを借りてステーブルコインを既存の金融監督システムに組み込むことで、Alipay香港や八達通などの地元の決済ツールと並んで管理される。
三は使用シーンの閉鎖化であり、特定の決済エコシステム内での小規模な試験的利用のみを許可し、オンチェーンのクロスボーダー決済、DeFi流通、または取引所の用途は当面開放しない。
この制度は本質的に「金融ツールに組み込まれた規制」のガバナンスモデルであり、発行と使用を最初から規制可能な空間にロックすることを強調しています。まずはチェーン上の決済に対する技術的検証とリスク管理を確保し、次に段階的に緩和の道筋を評価します。
香港ドルにペッグし、使用シーンを制限することで、オンチェーン資金とローカル金融秩序の高度な結びつきを保証し、香港がアジアのステーブルコインインフラにおいて主導的地位を確保することができます。しかし、通貨と用途の制約設計により、香港のステーブルコインのオープン性と外部性は限られており、クロスボーダープロジェクトを引き付けることや、主流のWeb3決済ネットワークの重要なノードになることが難しいかもしれません。
制度定調後のステーブルコインの世界
アメリカの「市場連動+制度保障」、EUの「制度固定+慎重な放出」、香港の「ライセンス事前取得+自国通貨の固定」、これら三つのモデルは一見大きな違いがあるように見えるが、最終的には同じ現実に応じている：ステーブルコインの発行権と流通権は、最終的に主権と規制の手に戻る。
これらの制度的な道筋が徐々に形成されるにつれて、世界のステーブルコイン市場の競争ロジックも書き換えられるだろう——未来は「誰が速く走るか、誰の時価総額が大きいか」ではなく、「誰のステーブルコインがより多くのコンプライアンス支払いシステムに組み込まれるか」となる。これは、クロスボーダー支払いの構造、デジタル通貨の決済ネットワーク、さらにはパブリックチェーンエコシステムの流動性分布が、構造的な再編成を迎える可能性があることを意味する。
しかし今、市場の熱気は別の端に達しています：プロジェクトが集中し、概念が過熱し、投機が構築を上回っています。制度の靴が落ちる直前ほど、冷却と自己検査が必要です——なぜなら、ルールの外での短距離走は、新制度が発効する初日に、直接的に排除される可能性が高いからです。
本当のチャンスは、熱狂の中で先走ることではなく、政策が実施されるその瞬間に、コンプライアンスの位置と実際のシーンを持っている人々の手の中にある。