A ascensão e a queda das empresas de reserva de Bitcoin: da arbitragem aos riscos potenciais
Já se passou meio ano desde a primeira publicação do relatório sobre a empresa então chamada MicroStrategy (agora renomeada para Strategy). Durante este período, a empresa não apenas mudou de nome, mas também expandiu a gama de produtos financeiros, aumentou ainda mais a sua posse de Bitcoin e levou várias outras empresas a seguir o modelo estratégico de Michael Saylor. Hoje em dia, parece que as empresas de reservas de Bitcoin estão a florescer por toda parte.
Agora é hora de atualizar, vamos explorar se a operação dessas empresas de reservas de Bitcoin está de acordo com as previsões do relatório inicial e tentar resumir novamente para onde tudo isso acabará indo.
Sinos de alerta
Em dezembro do ano passado, esta empresa parecia quase invencível: seu indicador-chave de desempenho (KPI) de lucro em Bitcoin acumulou uma impressionante taxa de crescimento anual superior a 60%, com uma onda de otimismo. Não é de admirar que a maioria dos argumentos cuidadosamente apresentados no relatório publicado na época tenha sido ou ridicularizada, ignorada ou desafiada maliciosamente. O preço das ações, em dólares ou Bitcoin, está basicamente estável em comparação com aquele momento, e atualmente quase não há evidências que apoiem as previsões.
Infelizmente, poucas pessoas compreendem ou mesmo se dão conta da conclusão mais importante do relatório de dezembro passado - ela diz respeito à origem dos ganhos do Bitcoin. Portanto, iremos reiterar os problemas que essa métrica apresenta para a empresa e por que isso deve acender um sinal de alerta para qualquer investidor sério.
Os ganhos do Bitcoin — ou seja, o aumento por ação de Bitcoin — na verdade fluem dos novos acionistas para os acionistas antigos.
Muitos novos acionistas compram ações na esperança de também obter altos lucros em Bitcoin, mas esses lucros vêm diretamente da emissão de ações ordinárias através de caixas eletrônicos da empresa que estabelecem recordes de escala ("preço de mercado") ou indiretamente da compra de ações emprestadas por fundos de hedge neutros que possuem títulos conversíveis da empresa (que são posteriormente vendidos). Esta é a parte piramidal das operações da empresa - alardeando lucros em Bitcoin muito superiores a qualquer lucro tradicional, enquanto encobre um fato: esses lucros não provêm da venda de produtos ou serviços da empresa, mas sim dos novos investidores.
A acumulação ainda está a continuar
A empresa Strategy anunciou no dia 9 de dezembro do ano passado a compra de cerca de 21.550 moedas Bitcoin por aproximadamente 21,55 bilhões de dólares. Esta compra foi realizada com os fundos obtidos da emissão de ATM do famoso "Plano 21/21", lançado no início do mesmo ano. Apenas alguns dias depois, a empresa adquiriu mais de 15.000 moedas Bitcoin através da emissão de ATM e, em seguida, anunciou a compra de mais cerca de 5.000 moedas Bitcoin.
No final de 2024, a empresa submeteu uma proposta de alteração aos acionistas, solicitando que o número de ações autorizadas da classe A de ações ordinárias fosse aumentado de 330 milhões para 10,33 bilhões de ações — um aumento de 30 vezes. Ao mesmo tempo, o número de ações autorizadas preferenciais também aumentou de 5 milhões para 1,005 bilhões de ações — um aumento de 200 vezes. Até o final de 2024, a empresa Strategy detinha cerca de 446.000 Bitcoins, com um rendimento de Bitcoin de 74,3%.
Ações Preferenciais de Exercício Permanente
No início do novo ano, a empresa Strategy submeteu um documento 8-K, indicando que está pronta para buscar uma nova rodada de financiamento através de ações preferenciais. O objetivo inicial de financiamento foi de 2 bilhões de dólares. Durante a preparação da nova ferramenta, até 12 de janeiro, a empresa acumulou 450.000 moedas Bitcoin.
No dia 25 de janeiro de 2025, a empresa finalmente submeteu o prospecto para as ações preferenciais permanentes Strike ($STRK). Uma semana depois, foram emitidas cerca de 7,3 milhões de ações Strike, com um dividendo acumulado de 8% sobre a prioridade de liquidação de 100 dólares por ação. Até 10 de fevereiro, a empresa utilizou os recursos obtidos com a emissão das ações Strike e da emissão de ações ordinárias ATM para comprar cerca de 7.600 moedas Bitcoin.
No dia 21 de fevereiro, a empresa Strategy emitiu um título conversível no valor de 2 mil milhões de dólares, com data de vencimento a 1 de março de 2030, e um preço de conversão de cerca de 433 dólares por ação, com um prémio de conversão de cerca de 35%. Com este financiamento, a empresa pode rapidamente adquirir cerca de 20.000 Bitcoins.
A disputa e o progresso das ações preferenciais perpétuas: A chegada de Strife e Stride
Após a empresa anunciar publicamente seu ambicioso plano de financiamento, uma nova ferramenta foi lançada - as ações preferenciais perpétuas chamadas Strife ($STRF). Semelhante ao Strike, o Strife planeja emitir 5 milhões de ações, oferecendo um dividendo em dinheiro de 10% ao ano. Através de ações ordinárias e das atividades de emissão ATM do Strike, a Strategy finalmente anunciou em março que sua posse de Bitcoin ultrapassou 500.000 moedas.
No dia 1 de maio, a Strategy anunciou planos para iniciar outra emissão de ações ordinárias no valor de 21 mil milhões de dólares em ATM. No final do mês, as três emissões de ATM estavam todas a imprimir ações para comprar novos Bitcoin.
No início de junho, a empresa anunciou mais uma nova ferramenta: Stride ($STRD), um ativo de ações preferenciais permanentes semelhante ao Strike e Strife. O Stride oferece um dividendo em dinheiro não acumulativo opcional de 10%, não possui funcionalidade de conversão de ações e sua prioridade é inferior a todas as outras ferramentas, apenas superior às ações ordinárias.
O deslumbrante quebra-cabeça da empresa Bitcoin Vault
Com o lançamento dos produtos STRK, STRD e STRF, bem como o pleno desenvolvimento do "Plano 21/21" da Strategy, o panorama dos acontecimentos dos últimos seis meses deve estar mais claro.
Ao redigir este artigo, o preço de negociação das ações ordinárias estava próximo do dobro do valor patrimonial líquido. Tendo em conta a escala e a atividade da emissão de ações ordinárias ATM, isso é uma conquista notável para a gestão da empresa. Isso significa que a Strategy pode comprar cerca de dois Bitcoins a um preço de um Bitcoin, de forma sem risco.
Em 2025, essa lógica de auto-referência sofreu uma leve mudança, evoluindo para uma narrativa de "torque", refletida na descrição oficial da empresa: os rendimentos fixos acionam a parte central das ações ordinárias, enquanto os rendimentos de Bitcoin são o produto desse "mecanismo".
A bolha da empresa Bitcoin Vault
Independentemente de estarem cientes de que a narrativa não pode afetar a realidade para sempre, o conceito de ganhos em Bitcoin da Strategy tem se espalhado rapidamente entre as equipes de gestão de muitas pequenas empresas em todo o mundo. Os CEOs das empresas testemunharam membros da Strategy acumulando enormes riquezas ao vender constantemente ações para investidores de varejo, e assim começaram a imitar esse modelo.
Muitas empresas já implementaram com sucesso esta estratégia, permitindo que a gestão e os antigos acionistas lucrassem à custa dos novos acionistas. Mas tudo isso chegará ao fim, muitas empresas, devido às dificuldades enfrentadas em seus negócios principais tradicionais, acabarão por adotar uma ousada estratégia de tesouraria em Bitcoin, e essas empresas serão as primeiras a ter que vender ativos em Bitcoin para pagar os credores quando a situação se agravar.
Quando os quebra-cabeças se quebram
Embora Strike, Strife e Stride façam parte do impressionante quebra-cabeça desta empresa, eles têm prioridade sobre o patrimônio. O mesmo se aplica aos títulos conversíveis, em que nem todos os títulos são atualmente "lucrativos". O fluxo de caixa livre futuro sempre precisa atender primeiro às necessidades dos detentores desses instrumentos, e a parte restante pode ser alocada aos detentores de ações ordinárias.
Tudo isso se agrava devido à duração prolongada do mercado em baixa do Bitcoin. Naquela altura, muitas empresas de tesouraria de Bitcoin em dificuldades exercerão pressão de venda adicional sobre os ativos. Em outras palavras, quanto mais popular for a estratégia da Strategy, mais profunda será a queda futura do Bitcoin, o que pode destruir completamente o valor acionário da maioria das empresas que insistem nessa estratégia até o último momento.
Resumo
Quando o preço de negociação das ações ordinárias é superior ao valor líquido dos ativos, a empresa pode criar lucros sem risco para os acionistas existentes, transferindo riqueza para os compradores de novas ações emitidas. Este comportamento continuará a surgir em uma forma de emissão de ações ordinárias ATM em maior escala, acompanhada de alguns novos "produtos inovadores" obscuros, embora o público possa protestar ou expressar descontentamento em relação à diluição das ações.
Na próxima ronda de bear market do Bitcoin, o preço das ações da Strategy cairá para - e eventualmente ficará abaixo - o nível do valor líquido por ação, causando enormes perdas em termos de Bitcoin para os investidores que compraram as ações a um prémio hoje. Hoje, a melhor ação que os investidores da Strategy podem tomar é imitar o que a empresa e os seus insiders estão a fazer: vender as ações!
Bitcoin já não é mais a principal estratégia desta empresa, nem das empresas de cofres de Bitcoin que continuam a surgir; você é.
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Bitcoin reserva armadilha: os riscos de um esquema Ponzi por trás dos lucros
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Já se passou meio ano desde a primeira publicação do relatório sobre a empresa então chamada MicroStrategy (agora renomeada para Strategy). Durante este período, a empresa não apenas mudou de nome, mas também expandiu a gama de produtos financeiros, aumentou ainda mais a sua posse de Bitcoin e levou várias outras empresas a seguir o modelo estratégico de Michael Saylor. Hoje em dia, parece que as empresas de reservas de Bitcoin estão a florescer por toda parte.
Agora é hora de atualizar, vamos explorar se a operação dessas empresas de reservas de Bitcoin está de acordo com as previsões do relatório inicial e tentar resumir novamente para onde tudo isso acabará indo.
Sinos de alerta
Em dezembro do ano passado, esta empresa parecia quase invencível: seu indicador-chave de desempenho (KPI) de lucro em Bitcoin acumulou uma impressionante taxa de crescimento anual superior a 60%, com uma onda de otimismo. Não é de admirar que a maioria dos argumentos cuidadosamente apresentados no relatório publicado na época tenha sido ou ridicularizada, ignorada ou desafiada maliciosamente. O preço das ações, em dólares ou Bitcoin, está basicamente estável em comparação com aquele momento, e atualmente quase não há evidências que apoiem as previsões.
Infelizmente, poucas pessoas compreendem ou mesmo se dão conta da conclusão mais importante do relatório de dezembro passado - ela diz respeito à origem dos ganhos do Bitcoin. Portanto, iremos reiterar os problemas que essa métrica apresenta para a empresa e por que isso deve acender um sinal de alerta para qualquer investidor sério.
Os ganhos do Bitcoin — ou seja, o aumento por ação de Bitcoin — na verdade fluem dos novos acionistas para os acionistas antigos.
Muitos novos acionistas compram ações na esperança de também obter altos lucros em Bitcoin, mas esses lucros vêm diretamente da emissão de ações ordinárias através de caixas eletrônicos da empresa que estabelecem recordes de escala ("preço de mercado") ou indiretamente da compra de ações emprestadas por fundos de hedge neutros que possuem títulos conversíveis da empresa (que são posteriormente vendidos). Esta é a parte piramidal das operações da empresa - alardeando lucros em Bitcoin muito superiores a qualquer lucro tradicional, enquanto encobre um fato: esses lucros não provêm da venda de produtos ou serviços da empresa, mas sim dos novos investidores.
A acumulação ainda está a continuar
A empresa Strategy anunciou no dia 9 de dezembro do ano passado a compra de cerca de 21.550 moedas Bitcoin por aproximadamente 21,55 bilhões de dólares. Esta compra foi realizada com os fundos obtidos da emissão de ATM do famoso "Plano 21/21", lançado no início do mesmo ano. Apenas alguns dias depois, a empresa adquiriu mais de 15.000 moedas Bitcoin através da emissão de ATM e, em seguida, anunciou a compra de mais cerca de 5.000 moedas Bitcoin.
No final de 2024, a empresa submeteu uma proposta de alteração aos acionistas, solicitando que o número de ações autorizadas da classe A de ações ordinárias fosse aumentado de 330 milhões para 10,33 bilhões de ações — um aumento de 30 vezes. Ao mesmo tempo, o número de ações autorizadas preferenciais também aumentou de 5 milhões para 1,005 bilhões de ações — um aumento de 200 vezes. Até o final de 2024, a empresa Strategy detinha cerca de 446.000 Bitcoins, com um rendimento de Bitcoin de 74,3%.
Ações Preferenciais de Exercício Permanente
No início do novo ano, a empresa Strategy submeteu um documento 8-K, indicando que está pronta para buscar uma nova rodada de financiamento através de ações preferenciais. O objetivo inicial de financiamento foi de 2 bilhões de dólares. Durante a preparação da nova ferramenta, até 12 de janeiro, a empresa acumulou 450.000 moedas Bitcoin.
No dia 25 de janeiro de 2025, a empresa finalmente submeteu o prospecto para as ações preferenciais permanentes Strike ($STRK). Uma semana depois, foram emitidas cerca de 7,3 milhões de ações Strike, com um dividendo acumulado de 8% sobre a prioridade de liquidação de 100 dólares por ação. Até 10 de fevereiro, a empresa utilizou os recursos obtidos com a emissão das ações Strike e da emissão de ações ordinárias ATM para comprar cerca de 7.600 moedas Bitcoin.
No dia 21 de fevereiro, a empresa Strategy emitiu um título conversível no valor de 2 mil milhões de dólares, com data de vencimento a 1 de março de 2030, e um preço de conversão de cerca de 433 dólares por ação, com um prémio de conversão de cerca de 35%. Com este financiamento, a empresa pode rapidamente adquirir cerca de 20.000 Bitcoins.
A disputa e o progresso das ações preferenciais perpétuas: A chegada de Strife e Stride
Após a empresa anunciar publicamente seu ambicioso plano de financiamento, uma nova ferramenta foi lançada - as ações preferenciais perpétuas chamadas Strife ($STRF). Semelhante ao Strike, o Strife planeja emitir 5 milhões de ações, oferecendo um dividendo em dinheiro de 10% ao ano. Através de ações ordinárias e das atividades de emissão ATM do Strike, a Strategy finalmente anunciou em março que sua posse de Bitcoin ultrapassou 500.000 moedas.
No dia 1 de maio, a Strategy anunciou planos para iniciar outra emissão de ações ordinárias no valor de 21 mil milhões de dólares em ATM. No final do mês, as três emissões de ATM estavam todas a imprimir ações para comprar novos Bitcoin.
No início de junho, a empresa anunciou mais uma nova ferramenta: Stride ($STRD), um ativo de ações preferenciais permanentes semelhante ao Strike e Strife. O Stride oferece um dividendo em dinheiro não acumulativo opcional de 10%, não possui funcionalidade de conversão de ações e sua prioridade é inferior a todas as outras ferramentas, apenas superior às ações ordinárias.
O deslumbrante quebra-cabeça da empresa Bitcoin Vault
Com o lançamento dos produtos STRK, STRD e STRF, bem como o pleno desenvolvimento do "Plano 21/21" da Strategy, o panorama dos acontecimentos dos últimos seis meses deve estar mais claro.
Ao redigir este artigo, o preço de negociação das ações ordinárias estava próximo do dobro do valor patrimonial líquido. Tendo em conta a escala e a atividade da emissão de ações ordinárias ATM, isso é uma conquista notável para a gestão da empresa. Isso significa que a Strategy pode comprar cerca de dois Bitcoins a um preço de um Bitcoin, de forma sem risco.
Em 2025, essa lógica de auto-referência sofreu uma leve mudança, evoluindo para uma narrativa de "torque", refletida na descrição oficial da empresa: os rendimentos fixos acionam a parte central das ações ordinárias, enquanto os rendimentos de Bitcoin são o produto desse "mecanismo".
A bolha da empresa Bitcoin Vault
Independentemente de estarem cientes de que a narrativa não pode afetar a realidade para sempre, o conceito de ganhos em Bitcoin da Strategy tem se espalhado rapidamente entre as equipes de gestão de muitas pequenas empresas em todo o mundo. Os CEOs das empresas testemunharam membros da Strategy acumulando enormes riquezas ao vender constantemente ações para investidores de varejo, e assim começaram a imitar esse modelo.
Muitas empresas já implementaram com sucesso esta estratégia, permitindo que a gestão e os antigos acionistas lucrassem à custa dos novos acionistas. Mas tudo isso chegará ao fim, muitas empresas, devido às dificuldades enfrentadas em seus negócios principais tradicionais, acabarão por adotar uma ousada estratégia de tesouraria em Bitcoin, e essas empresas serão as primeiras a ter que vender ativos em Bitcoin para pagar os credores quando a situação se agravar.
Quando os quebra-cabeças se quebram
Embora Strike, Strife e Stride façam parte do impressionante quebra-cabeça desta empresa, eles têm prioridade sobre o patrimônio. O mesmo se aplica aos títulos conversíveis, em que nem todos os títulos são atualmente "lucrativos". O fluxo de caixa livre futuro sempre precisa atender primeiro às necessidades dos detentores desses instrumentos, e a parte restante pode ser alocada aos detentores de ações ordinárias.
Tudo isso se agrava devido à duração prolongada do mercado em baixa do Bitcoin. Naquela altura, muitas empresas de tesouraria de Bitcoin em dificuldades exercerão pressão de venda adicional sobre os ativos. Em outras palavras, quanto mais popular for a estratégia da Strategy, mais profunda será a queda futura do Bitcoin, o que pode destruir completamente o valor acionário da maioria das empresas que insistem nessa estratégia até o último momento.
Resumo
Quando o preço de negociação das ações ordinárias é superior ao valor líquido dos ativos, a empresa pode criar lucros sem risco para os acionistas existentes, transferindo riqueza para os compradores de novas ações emitidas. Este comportamento continuará a surgir em uma forma de emissão de ações ordinárias ATM em maior escala, acompanhada de alguns novos "produtos inovadores" obscuros, embora o público possa protestar ou expressar descontentamento em relação à diluição das ações.
Na próxima ronda de bear market do Bitcoin, o preço das ações da Strategy cairá para - e eventualmente ficará abaixo - o nível do valor líquido por ação, causando enormes perdas em termos de Bitcoin para os investidores que compraram as ações a um prémio hoje. Hoje, a melhor ação que os investidores da Strategy podem tomar é imitar o que a empresa e os seus insiders estão a fazer: vender as ações!
Bitcoin já não é mais a principal estratégia desta empresa, nem das empresas de cofres de Bitcoin que continuam a surgir; você é.