USDe та sUSDe: нова хвиля синтетичних стейблкоїнів та потенційні виклики
З початку 2024 року ринок стейблкоїнів переживає нові зміни, зумовлені структурними інноваціями. Після багаторічного домінування традиційних стейблкоїнів, які підтримуються фіатними валютами, USDe швидко виріс завдяки "дизайну синтетичного стейблкоїна без необхідності підтримки фіатною валютою", його ринкова капіталізація на деякий час перевищила 8 мільярдів доларів, ставши "високоприбутковим доларом" у світі DeFi.
Нещодавно спільна стейкувальна акція викликала обговорення на ринку: річна прибутковість близька до 50%. Зовні це виглядає як звичайна стратегія стимулювання, але також може вказувати на структурний тиск ліквідності, який модель USDe витримує під час бичачого ринку ETH.
Ця стаття буде зосереджена на цій стимулюючій акції, коротко пояснить USDe/sUSDe та пов'язані платформи, а потім проаналізує приховані системні виклики з точки зору структури доходів, поведінки користувачів, фінансових потоків тощо, і порівняє з історичними випадками, щоб дослідити, чи має майбутній механізм достатню стійкість для реагування на екстремальні ринкові ситуації.
Один. Вступ до USDe та sUSDe: синтетичний стейблкоїн на основі крипто-нативного механізму
USDe є синтетичним стейблкоїном, запущеним у 2024 році, метою якого є уникнення залежності від традиційної банківської системи та емісії монет. Станом на сьогодні його обсяг обігу перевищує 80 мільярдів доларів США. На відміну від стейблкоїнів, що підтримуються фіатними резервами, механізм прив'язки USDe залежить від криптоактивів на блокчейні, зокрема ETH та його похідних заставних активів (наприклад, stETH, WBETH тощо).
Його основний механізм – структура "дельта-нейтральна": протокол, з одного боку, утримує позиції активів, таких як ETH, а з іншого боку, відкриває еквівалентні короткі позиції по ETH на централізованих платформах деривативів. Через хеджування спотів та деривативів USDe досягає чистої експозиції активів, близької до нуля, що дозволяє йому стабільно утримувати ціну близько 1 долара.
sUSDe є токеном, що представляє собою винагороду, яку користувачі отримують після того, як вони заставають USDe в протоколі, і має властивість автоматичного накопичення прибутку. Джерела прибутку в основному включають: повернення за ставкою фінансування (funding rate) в ETH безстрокових контрактах, а також похідний прибуток від основних заставлених активів. Ця модель має на меті впровадження стійкої моделі прибутку для стейблкоїнів, одночасно підтримуючи механізм цінового прив'язування.
!
Два. Система співпраці між кредитними угодами та механізмом розподілу стимулів
Деякий децентралізований кредитний протокол є однією з найстаріших і найпоширеніших платформ в екосистемі Ethereum, що налічує історію з 2017 року. Завдяки механізму "швидкого кредитування" та гнучкій моделі процентних ставок, він сприяв популяризації системи кредитування DeFi на ранніх етапах. Користувачі можуть вносити криптоактиви в протокол для отримання відсотків або позичати інші токени, заставивши активи, без посередників. На даний момент загальна заблокована вартість (TVL) цього протоколу становить приблизно 34 мільярди доларів США, з яких майже 90% розгорнуто в основній мережі Ethereum.
Деяка платформа розподілу стимулів на блокчейні спеціально розроблена для забезпечення програмованих та умовних інструментів стимулювання для DeFi-протоколів. Завдяки заздалегідь визначеним параметрам, таким як тип активу, тривалість утримання, внесок у ліквідність тощо, сторони протоколу можуть точно налаштувати стратегії винагороди та ефективно виконати процес розподілу. Станом на сьогодні ця платформа вже обслуговує понад 150 проектів та блокчейн-протоколів, загальний обсяг розподілених стимулів перевищує 200 мільйонів доларів США, підтримує кілька публічних мереж, включаючи Ethereum, Arbitrum, Optimism.
У цій акції стимулювання USDe, кредитний протокол відповідає за організацію ринку кредитування, налаштування параметрів та відповідність заставних активів, тоді як платформа розподілу стимулів бере на себе налаштування логіки винагороди та операції з випуску на блокчейні.
Окрім поточних стимулів співпраці з USDe, ці дві платформи раніше вже сформували стабільні партнерські відносини в кількох проектах, одним з найбільш показових випадків є спільне втручання у проблему девальвації певного надмірно закріпленого стейблкоїна.
Цей надмірно забезпечений стейблкоїн на початковому етапі через обмежену прийнятність на ринку та нестачу ліквідності швидко впав нижче заблокованої ціни, тривалий час коливався в діапазоні $0.94～$0.99, втративши прив'язку до ціни долара США.
Щоб впоратися з цим відхиленням, дві платформи створили механізм стимулювання ліквідності для торгових пар цього стейблкоїна з USDC та USDT на певному DEX. Правила стимулювання мають "мету наближення до $1" і передбачають надання більш високих винагород маркет-мейкерам, які забезпечують концентровану ліквідність поблизу $1, таким чином сприяючи концентрації обсягу торгівлі в цільовому діапазоні і формуючи на блокчейні стіну стабільності цін. Цей механізм виявився ефективним у практичному використанні, успішно сприяючи поступовому зростанню ціни цього стейблкоїна до рівня, близького до $1.
Цей приклад виявляє сутність ролі платформи розподілу стимулів у механізмі стабілізації: за допомогою програмованих стратегій стимулювання підтримується щільність ліквідності в ключових торгових зонах на ланцюгу, так само як на ринкових цінових якорях розміщуються "субсидійні торговці"; лише постійне надання прибутку може підтримувати стабільну ринкову структуру. Але це також піднімає пов'язані питання: як тільки стимулювання припиняється або торговець виходить, підтримка цінового механізму також може втратити свою ефективність.
Три, механізм походження річної прибутковості 50%
29 липня 2025 року команда розробників USDe офіційно оголосила про запуск функціонального модуля "Liquid Leverage" на певній платформі кредитування. Ця механіка вимагає від користувачів закидати sUSDe та USDe в кредитний протокол у співвідношенні 1:1, формуючи складну структуру застави, і таким чином отримувати додаткові винагороди.
Конкретно, кваліфіковані користувачі можуть отримати три джерела прибутку:
Система розподілу стимулів автоматично розподіляє стимулюючі нагороди у вигляді USDe (приблизно 12% річних);
Прибуток, представлений sUSDe, тобто витрати на капітал та доходи від стейкінгу від дельта-нейтральної стратегії, що стоїть за USDe;
Базова процентна ставка депозитів на кредитних платформах залежить від поточного рівня використання ринкових коштів та попиту на пул.
Конкретний процес участі в цій акції виглядає так:
Користувач може отримати USDe через офіційний веб-сайт USDe або на децентралізованих біржах;
Поставити USDe, що мається в наявності, на платформі USDe, обміняти на sUSDe;
Переведіть рівну кількість USDe та sUSDe в боргову платформу в пропорції 1:1;
Увімкніть опцію "Use as Collateral" (використовувати як заставу) на сторінці платформи кредитування;
Після виявлення відповідних операцій система автоматично розпізнає адреси та регулярно розподіляє винагороди через платформу розподілу винагород.
Припустимо: 10 000 доларів США основного капіталу, важіль 5 разів, всього позичено 40 000 доларів США, з яких 25 000 доларів США заставлено для USDe та sUSDe.
| Категорія доходів/витрат | Джерело | Формула розрахунку | Річна сума доходу |
|-------------|------|---------|-----------|
| Прибуток від програми | Прибуток sUSDe + Заохочення USDe | 25,000 × 12% × 2 | $5,975 |
| Доходи від процентів за кредитами | Процент Lend, отриманий від депозиту в USDe на платформі кредитування | 25,000 × 3.55% | $890 |
| Вартість кредитних відсотків | Витрати за річною процентною ставкою на позичений USDT | 40,000 × 4.69% | $1,876 |
| Чистий дохід усього | - | 5,975 + 890 - 1,876 | $4,989 |
Опис структури кредитного плеча:
Передумовою отримання цього доходу є складна структура, що базується на циклі "позика--депозит--продовження позики", тобто початкова сума використовується як перший раунд застави, після чого позикові кошти знову вкладаються в наступний раунд двостороннього депозиту USDe та sUSDe. Завдяки 5-кратному кредитному плечу позиція застави збільшується, загальні витрати досягають 50,000 USD, що дозволяє збільшити винагороди та базовий дохід.
!
Чи вказує заохочувальна програма на структурні труднощі, з якими стикається USDe?
Хоча USDe та деякі надмірно закладені стейблкоїни є стейблкоїнами, що випускаються на основі застави криптоактивів, між ними існують суттєві механізми відмінностей. USDe підтримує прив'язку за допомогою структури delta-neutral (нейтральне хеджування), історична ціна в основному коливалася навколо $1, не спостерігалося серйозного відхилення від прив'язки, і не виникали подібні кризи ліквідності, які залежать від стимулів ліквідності для відновлення ціни. Однак це не означає, що USDe повністю імунний до ризиків, адже сама модель хеджування має потенційні вразливості, особливо під час різких коливань на ринку або в разі виведення зовнішніх стимулів, вона може зіткнутися з подібними ударами стабільності.
Конкретні ризики проявляються в наступних двох аспектах:
Вартість фінансування негативна, доходи за угодами знижуються, а навіть можуть стати від'ємними:
Основний дохід sUSDe походить від доходів LST, отриманих від заставлених активів, таких як ETH, та позитивної вартості фінансування (funding rate) на ETH коротких вічних контрактів, створених на централізованих деривативних платформах. Поточні ринкові настрої позитивні, довгі позиції сплачують відсотки коротким, що підтримує позитивний дохід. Проте, якщо ринок стане слабким, кількість коротких позицій зросте, а фінансова вартість стане негативною, протоколу доведеться сплачувати додаткові витрати для підтримки хеджованих позицій, і дохід буде зменшено, навіть стане негативним. Незважаючи на те, що USDe має страховий фонд для пом'якшення, чи зможе він довгостроково покривати негативний дохід залишається під питанням.
Припинення стимулювання → Промоційна ставка 12% прибутку просто зникає:
Актуальна акція Liquid Leverage, що реалізується на платформі кредитування, тимчасово пропонує додаткові винагороди у вигляді USDe (річна ставка близько 12%). Як тільки стимулювання закінчиться, фактичний дохід користувача повернеться до рідного доходу sUSDe (фінансова плата + дохід LST) та процентної ставки депозиту на платформі кредитування, загалом, можливе зниження до діапазону 15~20%. А якщо в умовах високого кредитного плеча (наприклад, 5-кратного) ставка за позиками USDT (поточна - 4,69%) накладається, простір для доходу помітно стискається. Ще гірше, в екстремальних умовах, коли фінансування є негативним, а ставки зростають, чистий дохід користувача може бути повністю знищений або навіть стати від’ємним.
Якщо стимулювання буде припинено, ETH впаде, а ставка фінансування стане від'ємною, то механізм отримання доходу з delta-neutral, на який спирається модель USDe, зазнає істотного удару, дохід sUSDe може знизитися до нуля або навіть стати від'ємним. Якщо це супроводжуватиметься масовими викупами та тиском на продаж, механізм прив'язки ціни USDe також зіткнеться з викликами. Це "множинне негативне накладення" складає найосновніший системний ризик в поточній архітектурі USDe і може бути глибокою причиною недавніх інтенсивних стимулюючих заходів.
!
5. Якщо ціна Ethereum підніметься, чи буде структура стабільною?
Оскільки стабільний механізм USDe залежить від спотового стейкування активів Ethereum та хеджування деривативами, структура його фонду стикається з системним тиском виведення коштів під час швидкого зростання ціни ETH. Конкретно, коли ціна ETH наближається до очікуваних ринкових максимумів, користувачі зазвичай схильні заздалегідь викупляти стейковані активи для отримання прибутку або переходити до інших активів з вищою дохідністю. Ця поведінка спричиняє типовий ланцюговий реакційний процес "бичачий ринок ETH→виведення LST→зменшення USDe".
З даних можна спостерігати, що TVL USDe та sUSDe у червні 2025 року одночасно знизилася під час різкого зростання ціни ETH, і не спостерігалося збільшення річної доходності (APY) разом із зростанням ціни. Це явище контрастує з попереднім бичачим ринком (наприкінці 2024 року): тоді, після досягнення піку ETH, TVL хоч і поступово знизилася, але процес був відносно повільним, користувачі не масово достроково викуповували свої заставні активи.
У поточному циклі TVL і APY синхронно знижуються, що відображає зростання занепокоєння учасників ринку щодо стійкості доходу sUSDe. Коли коливання цін і зміни вартості капіталу призводять до потенційного ризику негативного доходу в дельта-нейтральній моделі, поведінка користувачів виявляє вищу чутливість і швидкість реакції, а достроковий вихід стає основним вибором. Це явище виведення капіталу не лише послаблює можливості розширення USDe, але й подальше підсилює його пасивні обмеження під час циклу зростання ETH.
!
Підсумок
Підсумовуючи, поточна річна прибутковість, що досягає 50%, не є нормою для протоколу, а є результатом етапного впливу кількох зовнішніх стимулів. Як тільки ціна ETH коливатиметься на високому рівні, стимули припиняться, а ризикові фактори, такі як негативна ставка фінансування, сконцентруються, структура доходу delta-neutral, на якій базується модель USDe, зазнає тиску, і доходи sUSDe можуть швидко зійти до 0 або стати негативними, що, в свою чергу, вплине на механізм стабільного закріплення.
Згідно з нещодавніми даними, TVL USDe та sUSDe знизився під час етапу зростання ETH, і APY не підвищився разом з ним. Це явище "висмоктування під час зростання" свідчить про те, що ринок починає заздалегідь оцінювати ризики. Подібно до "кризи прив'язки", з якою зіткнувся певний надмірно забезпечений стейблкоїн, поточна ліквідність USDe в значній мірі залежить від постійних субсидій для підтримки стабільності.
Переглянути оригінал
Ця сторінка може містити контент третіх осіб, який надається виключно в інформаційних цілях (не в якості запевнень/гарантій) і не повинен розглядатися як схвалення його поглядів компанією Gate, а також як фінансова або професійна консультація. Див. Застереження для отримання детальної інформації.
12 лайків
Нагородити
12
7
Репост
Поділіться
Прокоментувати
0/400
NightAirdropper
· 17год тому
Високий дохід, великий ризик
Переглянути оригіналвідповісти на0
TommyTeacher1
· 08-12 20:30
Не забувайте про ризики, гоняючись за високими доходами.
USDe річна прибутковість 50%: зростання та занепокоєння синтетичних стейблкоїнів
USDe та sUSDe: нова хвиля синтетичних стейблкоїнів та потенційні виклики
З початку 2024 року ринок стейблкоїнів переживає нові зміни, зумовлені структурними інноваціями. Після багаторічного домінування традиційних стейблкоїнів, які підтримуються фіатними валютами, USDe швидко виріс завдяки "дизайну синтетичного стейблкоїна без необхідності підтримки фіатною валютою", його ринкова капіталізація на деякий час перевищила 8 мільярдів доларів, ставши "високоприбутковим доларом" у світі DeFi.
Нещодавно спільна стейкувальна акція викликала обговорення на ринку: річна прибутковість близька до 50%. Зовні це виглядає як звичайна стратегія стимулювання, але також може вказувати на структурний тиск ліквідності, який модель USDe витримує під час бичачого ринку ETH.
Ця стаття буде зосереджена на цій стимулюючій акції, коротко пояснить USDe/sUSDe та пов'язані платформи, а потім проаналізує приховані системні виклики з точки зору структури доходів, поведінки користувачів, фінансових потоків тощо, і порівняє з історичними випадками, щоб дослідити, чи має майбутній механізм достатню стійкість для реагування на екстремальні ринкові ситуації.
Один. Вступ до USDe та sUSDe: синтетичний стейблкоїн на основі крипто-нативного механізму
USDe є синтетичним стейблкоїном, запущеним у 2024 році, метою якого є уникнення залежності від традиційної банківської системи та емісії монет. Станом на сьогодні його обсяг обігу перевищує 80 мільярдів доларів США. На відміну від стейблкоїнів, що підтримуються фіатними резервами, механізм прив'язки USDe залежить від криптоактивів на блокчейні, зокрема ETH та його похідних заставних активів (наприклад, stETH, WBETH тощо).
Його основний механізм – структура "дельта-нейтральна": протокол, з одного боку, утримує позиції активів, таких як ETH, а з іншого боку, відкриває еквівалентні короткі позиції по ETH на централізованих платформах деривативів. Через хеджування спотів та деривативів USDe досягає чистої експозиції активів, близької до нуля, що дозволяє йому стабільно утримувати ціну близько 1 долара.
sUSDe є токеном, що представляє собою винагороду, яку користувачі отримують після того, як вони заставають USDe в протоколі, і має властивість автоматичного накопичення прибутку. Джерела прибутку в основному включають: повернення за ставкою фінансування (funding rate) в ETH безстрокових контрактах, а також похідний прибуток від основних заставлених активів. Ця модель має на меті впровадження стійкої моделі прибутку для стейблкоїнів, одночасно підтримуючи механізм цінового прив'язування.
!
Два. Система співпраці між кредитними угодами та механізмом розподілу стимулів
Деякий децентралізований кредитний протокол є однією з найстаріших і найпоширеніших платформ в екосистемі Ethereum, що налічує історію з 2017 року. Завдяки механізму "швидкого кредитування" та гнучкій моделі процентних ставок, він сприяв популяризації системи кредитування DeFi на ранніх етапах. Користувачі можуть вносити криптоактиви в протокол для отримання відсотків або позичати інші токени, заставивши активи, без посередників. На даний момент загальна заблокована вартість (TVL) цього протоколу становить приблизно 34 мільярди доларів США, з яких майже 90% розгорнуто в основній мережі Ethereum.
Деяка платформа розподілу стимулів на блокчейні спеціально розроблена для забезпечення програмованих та умовних інструментів стимулювання для DeFi-протоколів. Завдяки заздалегідь визначеним параметрам, таким як тип активу, тривалість утримання, внесок у ліквідність тощо, сторони протоколу можуть точно налаштувати стратегії винагороди та ефективно виконати процес розподілу. Станом на сьогодні ця платформа вже обслуговує понад 150 проектів та блокчейн-протоколів, загальний обсяг розподілених стимулів перевищує 200 мільйонів доларів США, підтримує кілька публічних мереж, включаючи Ethereum, Arbitrum, Optimism.
У цій акції стимулювання USDe, кредитний протокол відповідає за організацію ринку кредитування, налаштування параметрів та відповідність заставних активів, тоді як платформа розподілу стимулів бере на себе налаштування логіки винагороди та операції з випуску на блокчейні.
Окрім поточних стимулів співпраці з USDe, ці дві платформи раніше вже сформували стабільні партнерські відносини в кількох проектах, одним з найбільш показових випадків є спільне втручання у проблему девальвації певного надмірно закріпленого стейблкоїна.
Цей надмірно забезпечений стейблкоїн на початковому етапі через обмежену прийнятність на ринку та нестачу ліквідності швидко впав нижче заблокованої ціни, тривалий час коливався в діапазоні $0.94～$0.99, втративши прив'язку до ціни долара США.
Щоб впоратися з цим відхиленням, дві платформи створили механізм стимулювання ліквідності для торгових пар цього стейблкоїна з USDC та USDT на певному DEX. Правила стимулювання мають "мету наближення до $1" і передбачають надання більш високих винагород маркет-мейкерам, які забезпечують концентровану ліквідність поблизу $1, таким чином сприяючи концентрації обсягу торгівлі в цільовому діапазоні і формуючи на блокчейні стіну стабільності цін. Цей механізм виявився ефективним у практичному використанні, успішно сприяючи поступовому зростанню ціни цього стейблкоїна до рівня, близького до $1.
Цей приклад виявляє сутність ролі платформи розподілу стимулів у механізмі стабілізації: за допомогою програмованих стратегій стимулювання підтримується щільність ліквідності в ключових торгових зонах на ланцюгу, так само як на ринкових цінових якорях розміщуються "субсидійні торговці"; лише постійне надання прибутку може підтримувати стабільну ринкову структуру. Але це також піднімає пов'язані питання: як тільки стимулювання припиняється або торговець виходить, підтримка цінового механізму також може втратити свою ефективність.
Три, механізм походження річної прибутковості 50%
29 липня 2025 року команда розробників USDe офіційно оголосила про запуск функціонального модуля "Liquid Leverage" на певній платформі кредитування. Ця механіка вимагає від користувачів закидати sUSDe та USDe в кредитний протокол у співвідношенні 1:1, формуючи складну структуру застави, і таким чином отримувати додаткові винагороди.
Конкретно, кваліфіковані користувачі можуть отримати три джерела прибутку:
Конкретний процес участі в цій акції виглядає так:
Офіційні дані, розбір базової обчислювальної логіки:
Припустимо: 10 000 доларів США основного капіталу, важіль 5 разів, всього позичено 40 000 доларів США, з яких 25 000 доларів США заставлено для USDe та sUSDe.
| Категорія доходів/витрат | Джерело | Формула розрахунку | Річна сума доходу | |-------------|------|---------|-----------| | Прибуток від програми | Прибуток sUSDe + Заохочення USDe | 25,000 × 12% × 2 | $5,975 | | Доходи від процентів за кредитами | Процент Lend, отриманий від депозиту в USDe на платформі кредитування | 25,000 × 3.55% | $890 | | Вартість кредитних відсотків | Витрати за річною процентною ставкою на позичений USDT | 40,000 × 4.69% | $1,876 | | Чистий дохід усього | - | 5,975 + 890 - 1,876 | $4,989 |
Опис структури кредитного плеча:
Передумовою отримання цього доходу є складна структура, що базується на циклі "позика--депозит--продовження позики", тобто початкова сума використовується як перший раунд застави, після чого позикові кошти знову вкладаються в наступний раунд двостороннього депозиту USDe та sUSDe. Завдяки 5-кратному кредитному плечу позиція застави збільшується, загальні витрати досягають 50,000 USD, що дозволяє збільшити винагороди та базовий дохід.
!
Чи вказує заохочувальна програма на структурні труднощі, з якими стикається USDe?
Хоча USDe та деякі надмірно закладені стейблкоїни є стейблкоїнами, що випускаються на основі застави криптоактивів, між ними існують суттєві механізми відмінностей. USDe підтримує прив'язку за допомогою структури delta-neutral (нейтральне хеджування), історична ціна в основному коливалася навколо $1, не спостерігалося серйозного відхилення від прив'язки, і не виникали подібні кризи ліквідності, які залежать від стимулів ліквідності для відновлення ціни. Однак це не означає, що USDe повністю імунний до ризиків, адже сама модель хеджування має потенційні вразливості, особливо під час різких коливань на ринку або в разі виведення зовнішніх стимулів, вона може зіткнутися з подібними ударами стабільності.
Конкретні ризики проявляються в наступних двох аспектах:
Основний дохід sUSDe походить від доходів LST, отриманих від заставлених активів, таких як ETH, та позитивної вартості фінансування (funding rate) на ETH коротких вічних контрактів, створених на централізованих деривативних платформах. Поточні ринкові настрої позитивні, довгі позиції сплачують відсотки коротким, що підтримує позитивний дохід. Проте, якщо ринок стане слабким, кількість коротких позицій зросте, а фінансова вартість стане негативною, протоколу доведеться сплачувати додаткові витрати для підтримки хеджованих позицій, і дохід буде зменшено, навіть стане негативним. Незважаючи на те, що USDe має страховий фонд для пом'якшення, чи зможе він довгостроково покривати негативний дохід залишається під питанням.
Актуальна акція Liquid Leverage, що реалізується на платформі кредитування, тимчасово пропонує додаткові винагороди у вигляді USDe (річна ставка близько 12%). Як тільки стимулювання закінчиться, фактичний дохід користувача повернеться до рідного доходу sUSDe (фінансова плата + дохід LST) та процентної ставки депозиту на платформі кредитування, загалом, можливе зниження до діапазону 15~20%. А якщо в умовах високого кредитного плеча (наприклад, 5-кратного) ставка за позиками USDT (поточна - 4,69%) накладається, простір для доходу помітно стискається. Ще гірше, в екстремальних умовах, коли фінансування є негативним, а ставки зростають, чистий дохід користувача може бути повністю знищений або навіть стати від’ємним.
Якщо стимулювання буде припинено, ETH впаде, а ставка фінансування стане від'ємною, то механізм отримання доходу з delta-neutral, на який спирається модель USDe, зазнає істотного удару, дохід sUSDe може знизитися до нуля або навіть стати від'ємним. Якщо це супроводжуватиметься масовими викупами та тиском на продаж, механізм прив'язки ціни USDe також зіткнеться з викликами. Це "множинне негативне накладення" складає найосновніший системний ризик в поточній архітектурі USDe і може бути глибокою причиною недавніх інтенсивних стимулюючих заходів.
!
5. Якщо ціна Ethereum підніметься, чи буде структура стабільною?
Оскільки стабільний механізм USDe залежить від спотового стейкування активів Ethereum та хеджування деривативами, структура його фонду стикається з системним тиском виведення коштів під час швидкого зростання ціни ETH. Конкретно, коли ціна ETH наближається до очікуваних ринкових максимумів, користувачі зазвичай схильні заздалегідь викупляти стейковані активи для отримання прибутку або переходити до інших активів з вищою дохідністю. Ця поведінка спричиняє типовий ланцюговий реакційний процес "бичачий ринок ETH→виведення LST→зменшення USDe".
З даних можна спостерігати, що TVL USDe та sUSDe у червні 2025 року одночасно знизилася під час різкого зростання ціни ETH, і не спостерігалося збільшення річної доходності (APY) разом із зростанням ціни. Це явище контрастує з попереднім бичачим ринком (наприкінці 2024 року): тоді, після досягнення піку ETH, TVL хоч і поступово знизилася, але процес був відносно повільним, користувачі не масово достроково викуповували свої заставні активи.
У поточному циклі TVL і APY синхронно знижуються, що відображає зростання занепокоєння учасників ринку щодо стійкості доходу sUSDe. Коли коливання цін і зміни вартості капіталу призводять до потенційного ризику негативного доходу в дельта-нейтральній моделі, поведінка користувачів виявляє вищу чутливість і швидкість реакції, а достроковий вихід стає основним вибором. Це явище виведення капіталу не лише послаблює можливості розширення USDe, але й подальше підсилює його пасивні обмеження під час циклу зростання ETH.
!
Підсумок
Підсумовуючи, поточна річна прибутковість, що досягає 50%, не є нормою для протоколу, а є результатом етапного впливу кількох зовнішніх стимулів. Як тільки ціна ETH коливатиметься на високому рівні, стимули припиняться, а ризикові фактори, такі як негативна ставка фінансування, сконцентруються, структура доходу delta-neutral, на якій базується модель USDe, зазнає тиску, і доходи sUSDe можуть швидко зійти до 0 або стати негативними, що, в свою чергу, вплине на механізм стабільного закріплення.
Згідно з нещодавніми даними, TVL USDe та sUSDe знизився під час етапу зростання ETH, і APY не підвищився разом з ним. Це явище "висмоктування під час зростання" свідчить про те, що ринок починає заздалегідь оцінювати ризики. Подібно до "кризи прив'язки", з якою зіткнувся певний надмірно забезпечений стейблкоїн, поточна ліквідність USDe в значній мірі залежить від постійних субсидій для підтримки стабільності.