Circle IPO解析：低淨利率背後的增長潛力

Circle的上市之路反映了加密行業與監管的動態博弈過程。從2018年首次IPO嘗試到2025年成功上市，公司經歷了業務重構和合規建設。本次IPO不僅標志着Circle商業模式的成熟，也代表加密企業資本化路徑的演進。

1. 七年上市歷程：監管框架的演化

Circle經歷了三次資本化嘗試:

1. 2018年首次IPO：受限於監管模糊和熊市衝擊
2. 2021年SPAC合並：因SEC對穩定幣監管質疑而流產
3. 2025年成功上市：建立了完善的合規框架和透明的儲備管理機制

與Coinbase的合作經歷了從生態共建到關係微妙的變化。目前的分成協議可能爲Circle帶來邊際成本上升的隱患。

2. USDC儲備管理與股權結構

儲備金採用分層管理:

• 15%現金存放於銀行
• 85%通過BlackRock管理的儲備基金配置

上市後將採用三層股權結構,以平衡融資需求與決策控制權。多家知名風投持有大量股份。

3. 盈利模式分析

Circle的核心收入來自USDC儲備利息,2024年總營收16.8億美元,99%來自儲備收入。

2022-2024年呈現收入增長但利潤收縮的矛盾現象:

• 收入結構向單一儲備收入集中
• 分銷支出大幅增加,壓縮毛利空間
• 淨利率從18.45%下滑至9.28%
• 合規支出等成本剛性上升

低淨利率背後仍存在多重增長動力:

• USDC流通量持續提升
• 分銷成本結構優化空間
• 保守估值未充分反映稀缺性
• 穩定幣市值相對韌性強

4. 潛在風險

• 與機構合作夥伴的利益分配不平衡
• 穩定幣法案可能帶來儲備資產調整壓力

5. 戰略機遇

Circle的核心優勢在於:

• 多地合規網路
• 跨境支付替代潛力
• B2B金融基礎設施價值

未來增長關鍵在於:

• 把握利率週期與規模經濟
• 拓展新興市場應用場景
• 加速RWA資產代幣化
• 深化企業服務生態

Circle的低淨利率實質上是戰略性選擇,旨在通過規模效應實現長期價值。隨着業務發展,其估值邏輯有望從"穩定幣發行商"升級爲"數字美元基礎設施運營商"。