面向加密原生 vs. 面向加密关联的构建之道

作者：Richard Chen 来源：Shower Thoughts 翻译：善欧巴，金色财经

时间来到 2025 年，加密货币正走向主流。《GENIUS 法案》已经签署成法，我们终于有了明确的稳定币监管。传统机构正在采用加密技术。加密赢了！

随着加密跨越鸿沟，这对早期风险投资的意义是：我们开始看到的加密相关项目比加密原生项目更多。加密原生指的是由加密专家为加密专家打造的项目；加密相关则是将加密技术应用于更大行业的项目。在我的职业生涯中，这是我第一次看到这样的转变，我想谈谈在构建加密原生项目与加密相关项目时，关注重点的关键差异。

构建加密原生项目

迄今为止最成功的加密产品几乎都是为加密原生用户打造的：Hyperliquid、Uniswap、Ethena、Aave 等。像任何边缘文化运动一样，加密一直是一种先锋技术，圈外人“get 不到”它，也不可能成为充满热情的日活跃用户。只有加密圈的资深玩家愿意承受风险、亲身参与测试每一个新产品，并在黑客攻击、跑路事件等中存活下来。

传统硅谷风投过去拒绝投资加密原生项目，因为他们认为加密原生的潜在市场（TAM）太小。这没错，当时加密确实非常早期，链上几乎没有应用，甚至“DeFi”这个词直到 2018 年 10 月在旧金山的一个群聊里才被创造出来。但你必须要有信念赌一把，希望宏观顺风最终会到来，大幅扩大加密原生的市场规模。果然，2020 年的 DeFi Summer 收益农耕热潮，加上 2021 年的零利率（ZIRP）时期，让加密原生市场迅速膨胀。突然之间，每一家硅谷风投都在 FOMO 入场，找我补课，想弥补他们过去四年错过的内容。

快进到今天，加密原生的市场规模仍然远小于非加密市场。我估计“加密推特”（crypto Twitter）的人数最多也就数万级别。因此，如果要做到每年九位数的经常性收入（ARR），平均每用户收入（ARPU）必须非常高。这引出了一个重要事实：

加密原生的核心，就是为高级用户构建产品。

每一个成功的加密原生产品在使用数据上都呈现极端的“幂律分布”。上个月，OpenSea 的前 737 名用户（前 0.2%）贡献了一半的交易量；Polymarket 的前 196 名用户（前 0.06%）同样贡献了一半的交易量。

作为一个加密原生项目的创始人，最该让你夜不能寐的，不是怎么获取更多用户，而是怎么留住你的顶级超级用户。这与硅谷的传统智慧相反——后者更看重顶层的用户增长指标，比如日活跃用户数（DAU）。

历史上，加密的用户留存一直很难。超级用户往往是“雇佣兵型”的，对激励反应非常灵敏，这让新竞争对手可以轻易通过挖走少数顶级用户来抢走你的市场份额。看看 Blur 对 OpenSea、Axiom 对 Photon、LetsBonk 对 Pump.fun 的案例就知道了。

总的来说，加密的护城河远比 Web2 少，而且一切都是开源、易被复刻的。加密原生项目来得快去得也快，很少能存活一个周期，甚至几个月就消失。项目方在代币生成事件之后一旦赚到钱，很容易就“躺平”退出，把精力转去当天使投资人当退休工作。

留住超级用户的唯一护城河，就是不断进行产品创新，并始终领先竞争对手一步。Uniswap 能够在七年后依然保持相关性，就是因为不断推出从 0 到 1 的新功能来取悦它的超级用户：V3 集中流动性、UniswapX、Unichain、V4 hooks。要知道，这还是在 DEX 这种全市场中最拥挤、竞争最激烈的领域。

构建加密相关项目

过去曾有很多尝试利用区块链技术切入更大的现实世界市场，比如供应链管理或银行间支付，但都失败了，因为时机太早。财富 500 强公司虽然在研发创新实验室里试验过区块链，但从未认真到在大规模生产环境中真正采用。还记得那些流行语吗——“区块链，不是比特币”和“分布式账本技术”？

如今，我们看到传统巨头对加密态度来了个 180° 大转弯。大型银行和企业纷纷发行自己的稳定币。特朗普政府时期的监管明朗化，打开了主流采纳加密技术的“奥弗顿之窗”。加密不再是金融的无法地带。

在我的职业生涯中，这是第一次看到加密相关项目数量超过加密原生项目。原因很简单——未来几年最大的成功案例，很可能会来自加密相关项目，而不是加密原生。IPO 的规模能达到数百亿美元，而 TGE的规模通常只能到数亿美元到十亿美元级别。

一些加密相关项目的例子包括：

• 使用稳定币进行跨境支付的金融科技公司
• 使用 DePIN 激励机制收集数据的机器人公司
• 使用 zkTLS 认证私密数据的消费品公司

这些案例的共同点是：加密是一个功能，而不是整个产品。

超级用户在加密相关领域依然重要，但重要性没那么极端。当加密只是一个功能时，项目的成功几乎与加密本身无关，而更多取决于你是否是加密相关行业的深度专家，并且知道该行业真正重要的是什么。以金融科技为例：

金融科技的核心是以良好的单用户经济模型（CAC/LTV）获取分发渠道。今天的新加密金融科技初创公司长期生活在恐惧之中——担心一家分发能力更强的非加密金融科技公司会加一个“加密功能”就把它们干掉，或者通过抬高获客成本（CAC）让它们失去竞争力。而且，与加密原生项目不同，这类公司不能通过发行一个因叙事而热炒的代币来获得“救命资金”。

讽刺的是，加密支付长期以来都是一个“冷门”赛道——我甚至在 2023 年的 Permissionless 大会上公开这么说过！但在 2023 年之前，正是启动加密金融科技公司、抢先构建分发网络的最佳时机。在 Stripe 收购 Bridge 之后，我们现在看到许多加密原生创始人从 DeFi 转向支付领域，但他们注定会被那些熟悉金融科技打法的前 Revolut 员工碾压。

加密相关领域对加密风投意味着什么？

关键是不要反向选择那些被非加密专业风投集体放弃的创始人——否则加密风投就成了对加密下相关行业不够了解的“接盘侠”。这种反向选择很多时候来源于挑选那些从加密原生临时转向加密相关领域的创始人。令人不舒服的事实是，平均而言，加密行业往往吸引的是那些在 Web2 中没做出来的创始人（尽管加密行业前 10% 的顶尖创始人完全是另一回事）。

历史上，加密风投做“创始人套利”的一个好办法，是寻找那些不在硅谷网络内的人才。他们可能没有光鲜的履历（例如斯坦福、Stripe），也不擅长向风投推销，但却深刻理解加密原生文化，并能打造一个热情的线上社区。Hayden 从西门子机械工程岗位被裁后，为了学习 Vyper 而做出了 Uniswap；Stani 在芬兰还在完成法律学业时，就创立了 Aave（当时叫 ETHLend）。

成功的加密相关项目创始人画像，将与加密原生项目截然不同。不是那种深谙加密原生发展之道、能围绕自己和代币网络打造个人崇拜的“金融牛仔”，而是更精致、商业导向的创始人——他们很可能来自加密相关行业本身，并且有独特的市场进入策略来获取分发。加密行业终于成熟了，而下一代成功的创始人也将随之成熟。

1. 2018 年初的 Telegram ICO 是硅谷风投和加密原生风投思维差异的一个典型例子。Kleiner Perkins、Benchmark、红杉、Lightspeed、Redpoint 等硅谷机构投资了，因为他们认为 Telegram 拥有足够的用户和分发能力，能成为主导的应用平台；而几乎所有的加密原生风投都选择了放弃。
2. 我的逆向观点是，加密行业并不缺消费类应用；问题在于，这类消费项目大多数都不适合做风险投资支持的生意，因为它们的收入粘性不高。对于这种业务，创始人不应该去募 VC 资金，而是应该自力更生，找到盈利模式。然后不断抓住当下的消费热点，在潮流消退前的几个月尽量“印钞”。
3. Nubank 之所以有不公平的优势，是因为他们在“金融科技”这个词被明确定义之前，就率先进入了这一赛道。而且他们面对的竞争对手是巴西的大型传统银行，而不是其他金融科技初创公司。巴西人对现有银行的怨气极大，所以当 Nubank 产品一上线，他们立刻转投过去，这让 Nubank 拥有了一个极其罕见的组合：接近零的获客成本（CAC）和天然的产品市场契合（PMF）。
4. 如果你要为新兴市场打造一个稳定币数字银行，那你为什么还住在旧金山或纽约？你应该直接在这些国家与用户面对面交流。这其实是筛选商业计划书的一个 surprisingly 好用的第一道过滤器。