Circle IPO解析：低净利率背后的增长潜力

Circle的上市之路反映了加密行业与监管的动态博弈过程。从2018年首次IPO尝试到2025年成功上市，公司经历了业务重构和合规建设。本次IPO不仅标志着Circle商业模式的成熟，也代表加密企业资本化路径的演进。

1. 七年上市历程：监管框架的演化

Circle经历了三次资本化尝试:

1. 2018年首次IPO：受限于监管模糊和熊市冲击
2. 2021年SPAC合并：因SEC对稳定币监管质疑而流产
3. 2025年成功上市：建立了完善的合规框架和透明的储备管理机制

与Coinbase的合作经历了从生态共建到关系微妙的变化。目前的分成协议可能为Circle带来边际成本上升的隐患。

2. USDC储备管理与股权结构

储备金采用分层管理:

• 15%现金存放于银行
• 85%通过BlackRock管理的储备基金配置

上市后将采用三层股权结构,以平衡融资需求与决策控制权。多家知名风投持有大量股份。

3. 盈利模式分析

Circle的核心收入来自USDC储备利息,2024年总营收16.8亿美元,99%来自储备收入。

2022-2024年呈现收入增长但利润收缩的矛盾现象:

• 收入结构向单一储备收入集中
• 分销支出大幅增加,压缩毛利空间
• 净利率从18.45%下滑至9.28%
• 合规支出等成本刚性上升

低净利率背后仍存在多重增长动力:

• USDC流通量持续提升
• 分销成本结构优化空间
• 保守估值未充分反映稀缺性
• 稳定币市值相对韧性强

4. 潜在风险

• 与机构合作伙伴的利益分配不平衡
• 稳定币法案可能带来储备资产调整压力

5. 战略机遇

Circle的核心优势在于:

• 多地合规网络
• 跨境支付替代潜力
• B2B金融基础设施价值

未来增长关键在于:

• 把握利率周期与规模经济
• 拓展新兴市场应用场景
• 加速RWA资产代币化
• 深化企业服务生态

Circle的低净利率实质上是战略性选择,旨在通过规模效应实现长期价值。随着业务发展,其估值逻辑有望从"稳定币发行商"升级为"数字美元基础设施运营商"。